國美鬩：典型展現信任困境與公關大戰 (4)

    于是黃光裕獨資擁有的Shinning Crown以第一大股東身份向國美電器提出舉行臨時股東大會的要求。除了請求撤銷前股東大會給予董事局增發20%股權的授權，更要求審議一系列重要人士變更的議案。而從當時的主要持股人持股比例可知支持黃光裕的陣營持股比例優勢遠遠高于陳曉陣營，具體持股比例見表2。

     國美電器2010年9月28日發布公告，稱占公司總股本約81.23%，約135余億股的股東在本次股東大會上行使了投票權利。投票的結果見表3。

     由表3可知：黃光裕家族所提五項決議均獲得現場投票48%左右支持，即持國美股份39%左右(48%*81.23%=38.99%)的股東支持黃光裕。而黃光裕的確定支持率占公司總股本的35.07%。這意味著黃光裕家族只獲得除了既定選票以外的持股4%左右的支持。從股東大會現場投票的小股東大多數表示支持黃光裕家族，甚至有小股東在股東問答環節質疑現任董事會道德問題來看，黃光裕家族持股4%的支持，應該大多數來源于這些小股東。

    對于撤銷陳曉董事局主席、執行董事孫一丁等決議，投反對票的在51.8%左右，即持國美股份42%(51.8%*81.23%)左右的股東支持陳曉方面。而即陳曉方確定的支持率占公司共股本的15.45%，則陳曉方面還獲得了約持股26%的支持。

    因此，我們可以知道機構投資者主要支持者為陳曉所代表的管理層。陳曉方面除了增發授權項，其余7項決議國美電器董事局均獲得半數以上的支持，而這些投票支持主要來源于機構投資者。其中包括大通摩根、摩根士丹利、富達基金在內的前50大機構股東，他們均支持國美現任管理層。

    機構投資者為什么會選擇“一邊倒”？首先，國美電器于8月23日發布了2010年半年報。半年報顯示，國美電器2010年上半年凈利潤9.62億元，同比上升65.86%。銷售收入24.87億元，同比上升21.55%；經營利潤1.24億元，同比上升86.14%；經營利潤率由去年同期的3.28%增長至5.02%。這些都反映了管理層經營公司的能力，這些成績得到了作為股東的機構投資者的認可。

    另外，對于機構投資者貝恩資本而言，如果當初任由黃光裕代表的大股東將陳曉掃地出門，根據協議，其約16億元的投資只能收回24億元，而收益率約為50%；而當貝恩實施債轉股后，獲得國美9.98%股權，按照當日的國美電器收盤價2.34港元計算，貝恩持股市值為37.4億元，投資收益率高達137%。不僅如此，貝恩還在11人的國美董事會中擁有4個席位，比重超過40%。如果將陳曉和孫一丁也算做貝恩一方的盟友，那么貝恩在董事會中的“勢力”已超過半數。貝恩資本在此次國美控制權之爭中獲得了豐厚的利益。

    機構投資者的作用

    從公司治理的角度來看，機構投資者也發揮著重要作用。公司治理主要是要解決股東對經營者的一種監督與制衡，并能有效地防范大股東侵占小股東利益，即通過一種制度安排，來合理地配置所有者與經營者之間、大股東與小股東之間的權利與責任關系。

    機構投資者在公司治理中的作用具體體現在以下幾個方面。一是機構投資者參與公司治理有效解決小股東參與公司治理的缺陷，約翰•龐德(John Pound，1993)認為，機構投資者作為企業資產的實際所有者，是有依據且有節制的企業監督者。機構投資者一旦擁有公司的股份，會積極地參與公司的治理。而小股東在公司治理中處于弱勢地位，小股東遠離了公司的最終控制權。機構投資者參與公司治理在客觀上保證了小股東的利益。二是機構投資者參與公司治理有助于解決股東與管理層之間的利益沖突，由于委托代理的關系，管理層的自利主義往往導致內部人控制，傾向驅使其表現為公司的“所有者”來實施對公司的內部控制，為了實現自身利益的最大化而不惜背離股東的目標。由于機構投資者具有投資管理專業化、投資結構組合化、投資行為規范化的特點，因此它有能力也有動力去對公司價值作出評估，同時作為股東的機構投資者可以對公司管理層提出議案。 　

    結論與啟示

     國美事件的解決方式為健全完善公司治理樹立了正面典范。因為國美的投票是在法律框架下公平進行的，是用市場的手段解決市場的問題。誰最終拿到了國美的控制權，結果并不重要，重要的是我們該如何設計公司的股權結構、規范公司治理，從而避免出現大股東與管理團隊的沖突，國美之爭其實有許多東西都值得借鑒和思考。

    機構投資者在這場爭奪戰中發揮了決定性的作用，這為我們研究機構投資者積極參與公司治理樹立了一個好的樣本。與發達國家相比，中國機構投資者的歷史很短，在1990年代后期才獲得較顯著的發展。近幾年來，中國機構投資者在數量和規模上取得了迅猛的發展，投資者結構得到較好的改善，證券市場得到健康穩定的發展。但中國機構投資者參與公司治理的積極作用并未得到充分體現,長期以來,包括證券投資基金在內的中國機構投資者普遍采用被動投資策略,參與公司治理的意識不強,只按基本分析及財務狀況來選擇投資對象,一旦對目標不滿便采取拋售股票的方式來“用腳投票”，或通過聯手坐莊的方式賺取低買高賣的差價,漠視公司治理的建設,形成負面作用。總的來說,目前中國機構投資者在促進上市公司治理方面所起的作用還很有限。

    國美電器作為在中國香港上市的上市公司，更多的是要以香港證券交易所的規則進行判定。中國社會科學院世界經濟與政治所研究員、公司治理中心主任魯桐認為，國美事件的平穩解決與國美在海外注冊，香港上市的身份密不可分。如果換作一家“血脈純正”的本土企業，能否也有相同的結果，她并不是很有信心。因為目前在中國內地，很多涉及到信息披露，內幕交易的公司案件都是通過行政手段、刑法手段來解決，商法和民法的空間還不是很大，有時還會受到非市場手段的干預。她同時認為有契約，還需要有法律框架推動契約的執行，商法和民法未來應該發揮更大的作用。

     由于存在制度層面的障礙，限制了機構投資者介入上市公司治理的積極性和有效性，所以有必要搭建一個穩健的制度平臺來改善這些不利的局面。我們可借鑒國內外的成功經驗，結合實際環境，從建設基本制度入手，推進機構投資者隊伍壯大。同時，加強和改善信息披露機制, 持之以恒地推進上市公司治理機制的建設,有目的、有計劃地探索適合中國公司治理的新途徑。（張宗益 重慶大學副校長 宋增基 重慶大學經濟與工商管理學院教授）

　　轉型社會中的控制權之爭

　　“一票定輸贏”的9.28國美特別股東大會已經結束半個多月了，陳勝黃敗的結果引發了大規模的口水戰，而爭論的重點大多是圍繞著道德上的“忠義”二字，只有少數人把這次事件放在現代公司制度的框架下進行討論。

    從整個投票結果我們可以看出，黃陳之爭并沒有明顯的誰勝誰負，整個結果基本在人們的意料之中，黃得不到整個公司的控制權，陳也不能通過增發來擴大自己的控制權。國美之爭的這一結果，恰恰體現了在充分透明規則之下，市場是理性的，是趨于保護各方利益的。這種理性說明，競爭并非你死我活，而是可以做到維護各方的利益。能造成這樣結果的其中最主要的一股力量就是小股東和貝恩，這也正好體現了一個公司內部的治理結構和制度的優越性，達到了一種權力的制衡。深刻挖掘一下此次事件，我們不難發現，表面上的黃光裕與陳曉之爭實際上是企業創始人與企業小股東之間利益的抗爭，也是企業創始人與董事會之間的“戰爭”。

    此次黃陳之爭引起了社會的廣泛關注，在商界掀起了一場軒然大波。有人說，這給民營企業家們上了一課，告訴他們職業經理人猛于虎也；也有人說，這給職業經理人上了一課，為公司著想還是為老板著想需要謹慎選擇。更有人說，這給中國目前的公司治理制度上了一課，若沒有從公司的規章制度上來保證公司各方利益，想要建成像外企那樣百年基業的商業帝國終不過是紙上談兵。其實本次事件的發生并不是一種偶然，從本次事件中我們可以挖掘出中國民營企業深層次的管理問題，包括現代企業制度的建設、企業文化的建設、企業信任機制的建立以及企業家對公司治理觀念的認識。

    隨著中國改革開放三十幾年的經濟迅猛發展，國內涌現了一批卓越的民營企業和企業家，而企業在不斷發展壯大的過程中由于種種原因，比如對資金的需求，對規模的擴張，都促使家族企業向公眾企業發展。這樣，企業在發展的過程中就不可避免地遇到企業創始人、股東、職業經理人和公司等利益相關者的權利和利益之間權衡等問題。

    這樣類似的事件其實在國外也發生過，其中不乏大型的跨國企業。美國通用汽車、蘋果、迪士尼等等，在公司成長之初都發生過企業創始人與職業經理人之間的抗爭。但是這些都是早期的事情了，現在發達國家的企業已經基本沒有這方面的困擾。

    歷史總是驚人相似卻又不盡相同。對中國這個剛走上市場化道路不久的發展中國家而言，由于缺乏健全的公司治理的法律體系；沒有建立起完善的社會誠信機制；缺少完整的職業經理人階層等原因，我國企業面臨這樣的問題也就不足為奇。 因此國美控制權之爭在我們這個轉型社會中的持續發酵，對于大到市場經濟、法治社會、契約精神，小到公司治理、股東權益、職業經理人委托責任、品牌建設等等，都具有難以估量的啟蒙價值。因為相關的各利益主體都在規則允許的范圍內行事，政府監管部門也牢牢地守住了自己作為一個中立的裁判員的邊界。因而，這個事件是中國現代商業社會的一個經典案例。這對于國美，對于整個中國正處在轉型中的民營企業無疑是一筆寶貴的財富。整個事件可以引起我們的一些反思，對我國民營企業的發展具有一定的借鑒意義。

    公司制度的完善。有人說，黃陳之爭是現代企業制度與家族制度之間的競爭。早年建立的企業治理結構和管理層，經多年經營檢驗之后，內部權力、人事問題顯現，大股東已開始對企業進行大刀闊斧的換人、調整；高管之間私下的不滿、矛盾和多年的恩怨情仇，也都有隨時爆發的可能。在這次的戰爭中，黃光裕對現代公司治理制度的認識也有明顯的不足。比如，黃為了滿足自己控制欲，為董事會設立特殊的權利，并最終釀成苦果，反倒被他人所利用。如果他在創業初期就建立起完善的機制，避免管理層控制中的缺陷，那么這次的問題也不可能發生。所以黃陳之爭告訴民營企業，公司制度的建立和完善，對企業來說是個必須的過程，民企應該保護股東的整體利益。